<![CDATA[金岩石]]> http://622004647.qzone.qq.com Tue, 24 Nov 2009 17:15:31 GMT Qzone zh-cn Copyright (C), 2005-2008, Tencent Tech. Co., Ltd. Tue, 24 Nov 2009 02:12:23 GMT <![CDATA[B股出路何在]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1259029659 B股出路何在
本文首发于《上海证券报》，2009年11月24日 A1版。
B股市场暴涨，今年以来累计涨幅高达107%，远超同期上证指数近67%涨幅和沪深300指数近88%的涨幅。从投资人的角度看，B股市场有“三怪”：一是来历不明，当初不知为何要设立这个市场；二是功能不全，只有投资功能没有融资功能；三是量能不稳，市场交易量的缩放，来如钱塘潮涌，退如宇宙黑洞。据说当初设立这个市场是由于外汇短缺，若果真如此，现在外汇储备过多就应该关掉了；也有人说当初纯粹是个改革试点，那么试了这么多年也该结束了。
　　经济学的哲学基础是存在即合理，既然已经存在了，投资人就会承认B股市场的合理性。但由于市场的功能不全，B股市场就像一个长不大的孩子总离不开父母的呵护，还会生出些意想不到的怪癖。比如现在，有人借着人民币升值的预期炒一把，有人接着“国际板”概念炒一把，还有人是因为有钱呆在香港闲得无聊炒一把，说来说去就是一个“炒”字，似乎除了“炒作”之外没什么正经事儿。所以，B股今年虽然已经涨了一倍以上，依然有人说它是“价值洼地”，还在寻找下一轮炒作的题材。在我看来，B股市场最近的上涨动力主要来自于国际游资积聚香港，伺机豪赌人民币升值，客观上对中国政府调整汇率政策构成了压力。
　　B股市场的存在扭曲了上市公司的估值体系，对于同时挂牌A/B两市的公司而言，公司等于有两个市值，而且彼此相差甚远。以深赤湾为例，B股现价折合人民币11.63元，A股现价15.12元，比B股的价格高出30%。从上市公司的角度看，B股就像一个“拖油瓶”，若深赤湾公司计划在A股增发股票，B股价格无形之中就会影响该公司的A股定价。在B股没有融资功能的条件下，多数上市公司都会考虑择机撤出B股市场，若现在对上市公司做一次问卷调查，选择退出B股市场的意向所占比例一定会很高。
　　B股市场的出路何在？有两种选择：或者升级或者关闭。投资和融资是股票市场的两大基本功能，只有投资功能而不能融资的股市，就好比发了结婚证却不给孩子发准生证一样，上市公司和投资机构之间的利益不对称，早晚会分家。选择关闭B股市场是一个制度性的改革，所以长期悬而未决。那么，B股市场关闭主要难在哪里呢？难在如何面对B股投资人的利益，难在如何解决三个字：停，并，转。
　　关，就是集体主动退市。已上市的股票停止交易必须经过投资人的同意，最简单的方法是回购退市，也就是要与投资人谈判回购价格。由于两市挂牌公司的A股价格多数高于B股价格，退市回购若以A股现价为参考就是“高价”回购。若不选择回购，可以有另外两个选择：（1）有条件并入A股；或（2）直接对价转为A股。无论是“并”还是“转”，在现行外汇管理体制下都将面临境外投资人进入A股市场的准入问题。虽然A股市场有了外资进入的通道，即QFII——合格的境外机构投资人，但B股投资人的绝大多数都是不合格的投资人，这就构成了关闭B股市场的体制性障碍之一。可以预料，伴随着中国A股市场对外开放度的提升，这个体制性障碍将逐渐弱化，也就是说，B股市场关闭的时间表难以确定：一要等待A股市场对外开放度的提升，二要等待人民币的国际化进程。
　　关！停—并—转，如果这是未来B股市场的终点，就等于提出了一个新的改革——中国股市A/B分置的改革。随着A股市场的股权分置改革接近完成，随着人民币的国际化逐渐升级，中国股市将无需A/B分置，这将是继股权分置改革顺利完成之后的另一个改革。有了股权分置改革的成功经验，股市A/B分置的改革会更加顺利，更加圆满。 ]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1259029659#comment 0 Tue, 24 Nov 2009 02:12:23 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1259029659 <![CDATA[金岩石：股市还会一路小跑]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1259026258 金岩石：股市还会一路小跑
本文转自《中国证券报》采访整理
“与资产泡沫共成长”，当前在全球货币泛滥，中国担心资产价格通胀的时候，国金证券研究所首席经济学家金岩石却提出要与泡沫共成长。在他看来，明年的宏观政策不用担心，股市还会一路小跑。投资者必将迎接资产价格膨胀的盛宴。
　　中国证券报：国金证券给出明年的指数波动区间是2700点—4000点。您对明年市场乐观吗？
　　金岩石：非常乐观，因为我并不像别人看得那么悲观。第一、我认为金融海啸第二波基本不存在。第二、有人担心明年的通货膨胀，这个我们全年都不担心。第三，有人担心政策变调，这个我也不担心。我们大致给个区间，2700点到4000点，可能会保守。我们对1000家上市公司的动态估值给出一个比较明确的区间，就是下跌跌不过2700点，上涨涨不过4000点。股市从现在开始会一路小跑，中间可能有修正，修正幅度可能也会超过20％。
　　中国证券报：目前投资者普遍关心政策退出对中国经济和资本市场的影响，您为什么不担心？
　　金岩石：我们4万亿的投资计划是两年的，现在刚执行了一年，所以明年的政策基调，不会发生实质性的变化。中国在过去这段时间就是靠政府推动。现在我们担心政府口袋里的钱能不能支持。政府这趟车不完全依赖财政，其实可以通过货币政策调节，就形成“财政挂挡、货币加油”的模式。中国经济在过去不到一年的时间内有“五高”模式：高发货币、高额政府投资、追求高速增长和化解高失业，也付出了高房价。楼市销售额占GDP比例今年会创新高，意味着GDP和住房销售额之比会超过15％。
　　今年7月中国的货币发行超越美元成为第一大货币国，反映了中国经济增长背后的特征：我们都知道经济增长的“三驾马车”，但我们看到今年的经济增长80％以上靠政府，投资驱动80％以上则靠政府投资，政府投资80％以上靠货币驱动。在货币政策已经形成的情况下，经济发展靠这样的模式驱动时，已经发出的货币覆水难收。如果把这些货币收回去，就不仅仅是政策退出而是倒车了。
　　中国证券报：未来资产泡沫还会继续膨胀吗？
　　金岩石：我们对资产泡沫应该重新下一个定义，什么是资产泡沫？就是基于预期和交易形成的流动性溢价。流动性溢价，我们可以把它看作是泡沫，因为它具有高度的不确定性，但是它却和我们形影相随。如现在人们90％以上的财富是风险财富，一方面来自实体经济的工资报酬，一方面来自虚拟财富。流动性溢价在实体经济的支点和货币杠杆的支撑下正以超几何形式增长。
　　中国证券报：您觉得这种财富增长是否可持续？
　　金岩石：城市化是财富增长的核心，我曾经讲过，我们很可能正站在一个日本式超级泡沫的起点上：以2009年1月的价格，沪深两市房价至少要翻一番，上海有天价30万元/平方米的豪宅。城市化版图会演绎“二八”定律意味着80％左右的城市人口会进入中心城市，20%分散在中小城镇。
　　中国的经济发展模式只要离不开投资驱动，只要离不开政府投资的驱动，我们就离不开货币驱动，意味着我们不可能把发出来的货币再收回去。所以，未来人口的流动和货币的流动，这两个流动性决定着中国未来发展方向。《1929—1933年大萧条》曾说：“不在泡沫中疯狂，就在泡沫中死亡”，我们现在要下一个新定义，在泡沫中崛起，在泡沫中疯狂，与资产泡沫共成长。
]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1259026258#comment 0 Tue, 24 Nov 2009 01:13:06 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1259026258 <![CDATA[城市化或将进入“战国时代”]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258775712 城市化或将进入“战国时代”
本文首发于《华夏时报》，2009年11月20日
中原逐鹿，春秋战国，在中国的城市化进程中，迟早也会出现历史上的合纵连横，也就是城市之间的同城化趋势。在网上搜索“同城化”，目前最完整的方案是广州/佛山的同城化方案，一个非常粗线条的同城计划就启动了贯穿两城的地铁项目，让佛山的楼市为之一振。广州/佛山的同城化或许开启了中国城市化的“战国时代”，可以预料的同城化项目还有：西安/咸阳；北京/天津；沈阳/抚顺并链接大连，以及上海与苏杭的同城……
先谈谈京津同城，在历史上，北京和天津本来就是一个城，所以天津有两个别称，一是天津卫，二是津门古城。几年前从天津开车回北京，北京来接我的司机绕了很久出不了城，这才发现天津市的中心区内几乎没有一个路标指出“北京方向”。津门，津门，北京之门，所以天津海河是“通天之津”。如果说天津是“门”，北京就是“户”，谁家的“门”进不了“户”呢？天津应该算是一个，这恐怕是天津经济相对落后的原因之一。直到滨海新区发展起来了，北京和滨海新区的一体化趋势形成了，天津再次成为北京之门。津门断则海门通，滨海新区成为北京的出海口，可以推论，在老天津市区若总是找不着“北京方向”就会被逐渐边缘化。此外，大国之都北京只有一个民用机场，这在世界级都市中是绝无仅有的。北京机场经常管制，天津机场经常闲置，把天津机场并入北京航区就是同城化，只需一条轻轨，京津两地受益。据麦肯锡研究院预测，到2025年中国将出现6-8个超级城市，北京排名第一，天津排名第五，两大城市合二为一就是世界级的超级都市！
再谈谈上海，人们常说“上有天堂，下有苏杭”，把这句话中的两个“有”字改一改，可以读为“上海天堂，下揽苏杭”，一个大上海的新版图就跃然纸上：左有苏锡常，右揽杭嘉甬，区域经济的一体化自然形成。国际上可以类比的是美国首都华盛顿特区，当初是在维吉尼亚州和马里兰州各切出一个角落，只有国家行政中心的功能。现在的大华府地区已成为美国的科技文化和经济重镇，是仅次于加州硅谷的创新园区，引领生物医药和网络科技的产业创新，完全改变了过去仅为国家行政特区的版图。上海也是跨越两省的大都市，伴随着上海国际金融中心和国际航运中心的建设，上海的比较区位优势必然辐射周边，所以未来的大上海都市圈会是：左有苏锡常，右有杭嘉甬，甚至温州都可能成为大上海的“外环线”。
曾经讲过，未来中国的城市化会形成两大超级都市，一条金蛇狂舞，五颗内陆明珠，八成左右的城市人口会集中在这些城市。广州和佛山的同城化，只是一曲“金蛇狂舞”的前奏，港珠澳大桥已经启动，广州—中山—珠海的铁路也即将开通，这都是同城化的项目，只是人们没有使用这个概念而已。在这个变局之中，许多城市即将面临的选择是：或者同城化，或者边缘化。特别是轨道交通技术发展到今天，自由流动的卫星城已经不复存在，城市化只有两条主线：或者是集中的都市圈，或者是分散的城镇化。在我看来，未来中国的十亿城市人口会呈“二八”分布，20%左右选择城镇化，80%左右选择都市圈。为什么会这样呢？简而言之有三个原因：自然选择、经济选择和社会选择。
首先是自然的选择。一方水土养一方人，中国不仅人多地少，天然水源更少，淡水湖泊平均每年还要减少两个。鸟择木而栖，人择水而居，当年咸阳之所以是国都，因为有“八水绕咸阳”。现在从西安去咸阳机场，途径渭河大桥，桥下水流的宽度不足桥身长度的二十分之一！伴随着城市人口的集中，自然水源必然供给不足，所以要依赖再造水源，依赖于城市的基础设施投资，这就引出了城市化的经济选择。
从城市化的成本/收益分析看，1000万人集中生活在一个城市和分散生活在十个城镇相比，前者的人均GDP会增加20-50%，人均基础设施投资会减少20%以上，单位基础设施投资的使用效率会增加20%以上。特别是在中国，由于人均平原面积只有1.5亩，城市土地的稀缺性加大了城市化的开发成本，国家投资于铁路公路基建，几乎都是在推进着都市圈的外延，因为欧洲式的田园城镇在中国绝对是价格昂贵的奢侈品。
再从人性的角度看，小富进城，大富进京，都市圈的文化氛围对下一代人的诱惑决定了他们或她们的选择。若把发达国家和发展中国家按照城市化率区分，所谓发达国家，就是65%-80%的人进城了，现代化几乎就等于城市化。城市化是一个新的产业集群，以金融、地产为两大支柱，交通运输+文教卫生+吃喝玩乐+新闻八卦。都市生活的另一种表述就是第三产业的发展，美国经济增长的产业结构是服务业75%，制造业13%，农业12%。美国人少地多，人均平原面积高达15英亩，在土地资源如此丰裕的国度，美国人也还是喜欢拥入城市，美国东西部两大城市群积聚的人口占了总人口的大多数，可见都市圈模式不仅来自于自然和经济的选择，而且来自于人性和社会的选择。 ]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258775712#comment 0 Sat, 21 Nov 2009 02:31:22 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258775712 <![CDATA[央视二套《市场分析室》&#8212;&#8212;国金证券2010年投资策略会访谈]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258523146 央视《市场分析室》——国金证券2010年投资策略会访谈
11月18日上午九点半央视首次现场直播证券公司策略会报告--国金证券2010年投资策略会。金博士作为主持兼专家出席。
明天（19日）晚22：30央视二套《市场分析室》节目将再播出国金策略会的部分访谈。敬请大家收看。 ]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258523146#comment 0 Wed, 18 Nov 2009 05:30:12 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258523146 <![CDATA[创业板超级博傻与合理估值]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258518631
创业板超级博傻与合理估值

本文首发于《上海证券报》，2009年11月17日 A1版。
若把创业板的28家上市公司视为一只股票，用市盈率的倍数代表价格，发行价近56倍，开盘当日价格翻番，价格超过110倍的市盈率，盘中一度接近140倍！这是一幕超级博傻的游戏，参与者97%是散户，谁是导演呢？
　　这只“创业板股票”如果按现在的静态市盈率与主板股票的平均值相比，合理估值在70倍左右，也就是说，以10月31日的收盘价为基准，预计近期下跌幅度将超过35%。如果按照未来一年50%的净利润增长计算动态市盈率，跌幅就可能在20%以内，关键问题是“创业板股票”每年50%的高增长能持续多久？
　　创业板开盘当日全球各大财经媒体都有报道。我注意到：美国英国和德国的媒体报道都用Start-Up Board（创业板），而我们的官方英语翻译是GEM Board。GEM由 Growth Enterprise Market三个英文词的第一个字母组合而成，直译应为成长企业市场。若把企业发展分三个阶段：创业期，成长期和成熟期，则中国的创业板上市公司并不是创业期的企业，而是已进入成长期的企业，所以有人说“创业板企业不创业”，这正是中国创业板的市场定位。
　　处于成长期的企业，其业绩增长曲线昂头向上，预期上涨的图像形似鹰击长空，所以能调动投资人的乐观情绪，使创业板公司的股票被接受为飞机升空的“机票”，似乎有无限成长的空间。在高成长曲线的预期之中，投资人趋之若鹜，开盘当日的涨停板设置就变成了“博傻集结号”，把新股开盘暴涨的传奇在一日之内多次演绎，错过了第一次开盘，还有第二次，第三次……这一幕超级博傻的游戏发生了。
　　天下没有不散的宴席，企业经营业绩的高成长多数会在3-5年内减速，股权投资人会在限售股解禁后伺机退出，在这个阶段，成长型企业的股价会大幅度下挫，因为在成熟阶段的企业股票就不会有成长阶段的高溢价了。以分众传媒（FMCN）在美国纳斯达克上市为例，2005年7月14日，分众传媒以每股17美元上市，创下了纳斯达克市场中国概念股的融资新纪录。公司业绩的高成长支持了分众股价的一路飙升，在2006-07年间最高达到66-68美元区间。但在高成长阶段结束后，分众传媒的股价在2008年随市场暴跌，其跌幅远高于纳斯达克股市的平均跌幅。以分众传媒最低股价4.84美元计算，18个月内股价跌幅超过92%，现在盘旋在12美元左右。分众传媒的故事说明：企业在成长期结束进入成熟期之后，估值水平将大幅下降。若以主板25-30倍的市盈率作为成熟企业的估值水平，“创业板股票”在3-5年内的跌幅可能会超过70%！
　　我们都希望中国的创业板市场能够复制纳斯达克市场的成功，我们也都知道其他国家和地区的创业板市场几乎都失败了。美国的纳斯达克市场为什么能够获得成功呢？在我看来，纳斯达克的成功有三大基石：1，企业家的创新精神；2，程序化的退市机制；3，独创性的做市商制度。
　　与A股的主板和中小板市场相比，创业板在制度上引进了程序化的退市机制，即创业板市场将不再挂牌ST股票了。公司退市在中国股市还是大新闻，而在美国的纳斯达克市场，公司退市却是司空见惯的。据Grant Thornton会计师事务所的统计，1997年在美国三大交易所上市的公司有8823家，2008年底只有5401家，减少了39%。若剔除在此期间新上市的公司，美国股市的退市率则超过了50%！
　　美国的纳斯达克市场成功制造了微软和谷歌等伟大的公司，但是要提醒大家的是：流水不腐，户枢不蠹，创业板市场的成功不仅来自于企业的创新成长，而且来自于市场的程序化退市，这是创业板市场的生命之源，也是投资于创业板市场的机会与风险。
]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258518631#comment 0 Wed, 18 Nov 2009 03:06:19 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258518631 <![CDATA[2010年策略制胜 学巴菲特主动出击]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258514199 2010年策略制胜 学巴菲特主动出击
本文首发于《上海证券报》，2009年11月18日 A2版。
巴菲特又赚大钱了。伯克夏哈撒韦公司第二季度报告盈利逾33亿美元，大大超出市场预期。和以往的投资风格不同，巴菲特本季的投资收益多半来自挂钩指数的衍生产品投资，他赌了主要股市的指数上升，投资375亿美元，获利20多亿。
　　巴菲特这一次主动出击，不惜巨资借助衍生产品豪赌股市回升的大趋势，此后又出巨资收购美国最大的铁路公司，也是一次豪赌，赌的是油价飙升将使美国人民回归铁路时代的大趋势。两笔投资都是以大趋势为背景的，说明主动投资也是价值投资大师的选择。趋势投资和价值投资，常常被误解为彼此对立的两种投资风格，前者是索罗斯的风格，后者是巴菲特的风格，其实在超越国家的大宏观市场中，这两种投资风格殊途同归，都是以大趋势的内在价值为基础的。大趋势的内在价值是价值投资与趋势投资的共性，有些人更强调趋势，有些人更强调价值，其实二者是一物两面，缺一不可。在市场风平浪静的时候，价值投资者会更强调企业的微观估值和管理团队的执行力，但在市场风云突变之时，价值投资就会更加关注大趋势的变化，关注大趋势的内在价值。在巴菲特投资股指衍生品和铁路股的决策中，我们清晰地看到了价值投资与趋势投资的一致性。
　　一场金融海啸揭开了衍生证券市场的面纱，既显示了这个市场的狰狞面目，又展现了这个市场的复杂多变。金融创新产品的研制与开发，给人们提供了避险投资的工具，但是任何金融避险的工具，都有可能被使用者有意或无意地变成制造风险的工具，我们不能因为刀斧可能伤人而拒绝使用刀斧，也就不能因为衍生证券的泛滥制造了金融危机而拒绝金融产品的创新。巴菲特使用衍生品豪赌全球股市回升的大趋势，乍看起来似乎有悖于价值投资的常理，但是工具就是工具，趋势投资人可以使用，价值投资人为何不能使用呢！所以，金融产品创新不仅不会因为金融海啸的破坏而终止，反而会由于人们接受了教训而更加审慎，从而更能有效地用于避险投资和趋势投资。
　　创业板市场开盘首战成功，欢庆之余，人们应该想到当时和创业板市场一起提上议事日程的股指期货和融资融券，可想而知，如果能够使用股指期货进行投资，中国也一定会有人像巴菲特这样选择股指期货投资股市回升的。金融业是经营风险的行业，行业发展的水平一看层次，二看技术，一般说来，谁都不否认金融市场的层次越多越好，金融工具的技术越高越好。但是，金融技术水平的衡量指标之一就是杠杆率的高低，银行金融的合规杠杆率是10倍左右，证券金融的杠杆率最高可达330倍！
　　在人类目前所能达到的金融风险管理水平下，金融杠杆率过高会导致金融风险的失控，所以华尔街在总结过度使用杠杆的教训中开始降低杠杆率，这就是目前欧美金融界的去杠杆化。在这个背景之下，重提股指期货和融资融券似乎有些不合时宜，似乎中国也应和欧美一样严格控制高杠杆金融工具的使用，不应开放股指期货和融资融券。其实不然，中国金融业的问题不是杠杆率过高，而是杠杆率过低；不是金融创新失控，而是金融创新不足，所以在欧美金融业去杠杆化的同时，我们应该认真总结华尔街金融风险失控的教训，在有效风险管理的前提下适度提高金融杠杆率，并积极推进金融产品的创新，这样才能达到和接近欧美金融业目前的技术水平，提高中国金融业的经济效益和运营效率。
　　巴菲特的主动出击很像电视连续剧《水浒》的主题歌：“该出手时就出手，风风火火闯九州”。一旦发现趋势性的投资机会，能用什么工具就用什么工具，甚至不惜运用他过去一向反对的衍生杠杆投资品种。在金融海啸过后，中国股市的投资机会应如何把握呢？在通货膨胀和经济复苏的预期之下，2010年沪指将会挑战4000点大关，所以至少有三大趋势投资的主题，这些都需要好的主动性配置策略来把握：第一是城市化，未来10-15年，城市人口会逐渐接近10亿，城市GDP的占比会从目前的70%左右提升到90%以上，所以金融地产作为城市化的驱动器会保持较长期的成长；第二是资产高溢价，超额货币发行推动的经济增长必然会把超额货币分流到资产价格的上涨，所以资源矿产及各类通货膨胀的受益产业都会有资产溢价驱动型的升值趋势；第三是现代服务业，除金融地产外，交通运输+文教卫生+吃喝玩乐+新闻八卦，这些都是由城市化驱动的消费型受益产业。 ]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258514199#comment 0 Wed, 18 Nov 2009 03:05:05 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258514199 <![CDATA[志武教授新著《金融的逻辑》值得一读]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258454519
志武教授新著《金融的逻辑》值得一读


金融危机的副产品之一是激活了金融学的理论思考，带着问题找书读，却会发现书店里不是“八股”就是“八卦”，原来不明白的，读了会更不明白，原来明白的，读了会变糊涂。陈志武教授写了一本《金融的逻辑》，我看了，第一件事是给出版社打电话，取消了我写的《水性金融》，因为他这本书比我写的好，说明了金融就是现在与未来的交易。
潇湘文化孕育了不少名人，历史上有军事家，革命家，文学家和诗人，就是不出商人，不出投资家。现在不同了，不仅在市场上有了一个湘商群体，还出了几位经济学家，如杨小楷，邹恒甫，还有陈志武。做学问的人写书，常常会本末倒置，把书写给自己看，或者是写给自己小圈子里的人看，互相吹捧也罢，互相讥讽也罢，都与圈子外面无关。其实，写书是给人看的，就像厨师做饭给人吃，靓女化妆给人看，教师讲课给人听一样，都是要让圈子外面的人欣赏。给自己看的书是末，给别人看的书才是本，志武教授这本《金融的逻辑》是写给别人看的，这样的书在中国金融学界寥寥无几，所以我来推荐一下，因为物以稀为贵。
志武教授的书其实不需要我推荐，酒香不愁巷子深，好书是不会被埋没的。我和他都对市场上流行的金融八股和金融八卦非常反感，是因为我自己都想写，他写的比我好，所以才推荐给大家。内容我不评价，留给读者自己去评价吧。 ]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258454519#comment 0 Tue, 17 Nov 2009 10:17:04 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258454519 <![CDATA[创业板超级博傻与合理估值]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258454517
创业板超级博傻与合理估值

本文首发于《上海证券报》，2009年10月27日 A1版。
若把创业板的28家上市公司视为一只股票，用市盈率的倍数代表价格，发行价近56倍，开盘当日价格翻番，价格超过110倍的市盈率，盘中一度接近140倍！这是一幕超级博傻的游戏，参与者97%是散户，谁是导演呢？
　　这只“创业板股票”如果按现在的静态市盈率与主板股票的平均值相比，合理估值在70倍左右，也就是说，以10月31日的收盘价为基准，预计近期下跌幅度将超过35%。如果按照未来一年50%的净利润增长计算动态市盈率，跌幅就可能在20%以内，关键问题是“创业板股票”每年50%的高增长能持续多久？
　　创业板开盘当日全球各大财经媒体都有报道。我注意到：美国英国和德国的媒体报道都用Start-Up Board（创业板），而我们的官方英语翻译是GEM Board。GEM由 Growth Enterprise Market三个英文词的第一个字母组合而成，直译应为成长企业市场。若把企业发展分三个阶段：创业期，成长期和成熟期，则中国的创业板上市公司并不是创业期的企业，而是已进入成长期的企业，所以有人说“创业板企业不创业”，这正是中国创业板的市场定位。
　　处于成长期的企业，其业绩增长曲线昂头向上，预期上涨的图像形似鹰击长空，所以能调动投资人的乐观情绪，使创业板公司的股票被接受为飞机升空的“机票”，似乎有无限成长的空间。在高成长曲线的预期之中，投资人趋之若鹜，开盘当日的涨停板设置就变成了“博傻集结号”，把新股开盘暴涨的传奇在一日之内多次演绎，错过了第一次开盘，还有第二次，第三次……这一幕超级博傻的游戏发生了。
　　天下没有不散的宴席，企业经营业绩的高成长多数会在3-5年内减速，股权投资人会在限售股解禁后伺机退出，在这个阶段，成长型企业的股价会大幅度下挫，因为在成熟阶段的企业股票就不会有成长阶段的高溢价了。以分众传媒（FMCN）在美国纳斯达克上市为例，2005年7月14日，分众传媒以每股17美元上市，创下了纳斯达克市场中国概念股的融资新纪录。公司业绩的高成长支持了分众股价的一路飙升，在2006-07年间最高达到66-68美元区间。但在高成长阶段结束后，分众传媒的股价在2008年随市场暴跌，其跌幅远高于纳斯达克股市的平均跌幅。以分众传媒最低股价4.84美元计算，18个月内股价跌幅超过92%，现在盘旋在12美元左右。分众传媒的故事说明：企业在成长期结束进入成熟期之后，估值水平将大幅下降。若以主板25-30倍的市盈率作为成熟企业的估值水平，“创业板股票”在3-5年内的跌幅可能会超过70%！
　　我们都希望中国的创业板市场能够复制纳斯达克市场的成功，我们也都知道其他国家和地区的创业板市场几乎都失败了。美国的纳斯达克市场为什么能够获得成功呢？在我看来，纳斯达克的成功有三大基石：1，企业家的创新精神；2，程序化的退市机制；3，独创性的做市商制度。
　　与A股的主板和中小板市场相比，创业板在制度上引进了程序化的退市机制，即创业板市场将不再挂牌ST股票了。公司退市在中国股市还是大新闻，而在美国的纳斯达克市场，公司退市却是司空见惯的。据Grant Thornton会计师事务所的统计，1997年在美国三大交易所上市的公司有8823家，2008年底只有5401家，减少了39%。若剔除在此期间新上市的公司，美国股市的退市率则超过了50%！
　　美国的纳斯达克市场成功制造了微软和谷歌等伟大的公司，但是要提醒大家的是：流水不腐，户枢不蠹，创业板市场的成功不仅来自于企业的创新成长，而且来自于市场的程序化退市，这是创业板市场的生命之源，也是投资于创业板市场的机会与风险。
]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258454517#comment 0 Tue, 17 Nov 2009 10:16:02 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258454517 <![CDATA[创业板超级博傻与合理估值]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258432436 创业板超级博傻与合理估值
本文首发于《上海证券报》，2009年10月27日 A1版。
若把创业板的28家上市公司视为一只股票，用市盈率的倍数代表价格，发行价近56倍，开盘当日价格翻番，价格超过110倍的市盈率，盘中一度接近140倍！这是一幕超级博傻的游戏，参与者97%是散户，谁是导演呢？
　　这只“创业板股票”如果按现在的静态市盈率与主板股票的平均值相比，合理估值在70倍左右，也就是说，以10月31日的收盘价为基准，预计近期下跌幅度将超过35%。如果按照未来一年50%的净利润增长计算动态市盈率，跌幅就可能在20%以内，关键问题是“创业板股票”每年50%的高增长能持续多久？
　　创业板开盘当日全球各大财经媒体都有报道。我注意到：美国英国和德国的媒体报道都用Start-Up Board（创业板），而我们的官方英语翻译是GEM Board。GEM由 Growth Enterprise Market三个英文词的第一个字母组合而成，直译应为成长企业市场。若把企业发展分三个阶段：创业期，成长期和成熟期，则中国的创业板上市公司并不是创业期的企业，而是已进入成长期的企业，所以有人说“创业板企业不创业”，这正是中国创业板的市场定位。
　　处于成长期的企业，其业绩增长曲线昂头向上，预期上涨的图像形似鹰击长空，所以能调动投资人的乐观情绪，使创业板公司的股票被接受为飞机升空的“机票”，似乎有无限成长的空间。在高成长曲线的预期之中，投资人趋之若鹜，开盘当日的涨停板设置就变成了“博傻集结号”，把新股开盘暴涨的传奇在一日之内多次演绎，错过了第一次开盘，还有第二次，第三次……这一幕超级博傻的游戏发生了。
　　天下没有不散的宴席，企业经营业绩的高成长多数会在3-5年内减速，股权投资人会在限售股解禁后伺机退出，在这个阶段，成长型企业的股价会大幅度下挫，因为在成熟阶段的企业股票就不会有成长阶段的高溢价了。以分众传媒（FMCN）在美国纳斯达克上市为例，2005年7月14日，分众传媒以每股17美元上市，创下了纳斯达克市场中国概念股的融资新纪录。公司业绩的高成长支持了分众股价的一路飙升，在2006-07年间最高达到66-68美元区间。但在高成长阶段结束后，分众传媒的股价在2008年随市场暴跌，其跌幅远高于纳斯达克股市的平均跌幅。以分众传媒最低股价4.84美元计算，18个月内股价跌幅超过92%，现在盘旋在12美元左右。分众传媒的故事说明：企业在成长期结束进入成熟期之后，估值水平将大幅下降。若以主板25-30倍的市盈率作为成熟企业的估值水平，“创业板股票”在3-5年内的跌幅可能会超过70%！
　　我们都希望中国的创业板市场能够复制纳斯达克市场的成功，我们也都知道其他国家和地区的创业板市场几乎都失败了。美国的纳斯达克市场为什么能够获得成功呢？在我看来，纳斯达克的成功有三大基石：1，企业家的创新精神；2，程序化的退市机制；3，独创性的做市商制度。
　　与A股的主板和中小板市场相比，创业板在制度上引进了程序化的退市机制，即创业板市场将不再挂牌ST股票了。公司退市在中国股市还是大新闻，而在美国的纳斯达克市场，公司退市却是司空见惯的。据Grant Thornton会计师事务所的统计，1997年在美国三大交易所上市的公司有8823家，2008年底只有5401家，减少了39%。若剔除在此期间新上市的公司，美国股市的退市率则超过了50%！
　　美国的纳斯达克市场成功制造了微软和谷歌等伟大的公司，但是要提醒大家的是：流水不腐，户枢不蠹，创业板市场的成功不仅来自于企业的创新成长，而且来自于市场的程序化退市，这是创业板市场的生命之源，也是投资于创业板市场的机会与风险。
]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258432436#comment 0 Tue, 17 Nov 2009 03:35:32 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258432436 <![CDATA[志武教授新著《金融的逻辑》值得一读]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258337801 志武教授新著《金融的逻辑》值得一读

金融危机的副产品之一是激活了金融学的理论思考，带着问题找书读，却会发现书店里不是“八股”就是“八卦”，原来不明白的，读了会更不明白，原来明白的，读了会变糊涂。陈志武教授写了一本《金融的逻辑》，我看了，第一件事是给出版社打电话，取消了我写的《水性金融》，因为他这本书比我写的好，说明了金融就是现在与未来的交易。
潇湘文化孕育了不少名人，历史上有军事家，革命家，文学家和诗人，就是不出商人，不出投资家。现在不同了，不仅在市场上有了一个湘商群体，还出了几位经济学家，如杨小楷，邹恒甫，还有陈志武。做学问的人写书，常常会本末倒置，把书写给自己看，或者是写给自己小圈子里的人看，互相吹捧也罢，互相讥讽也罢，都与圈子外面无关。其实，写书是给人看的，就像厨师做饭给人吃，靓女化妆给人看，教师讲课给人听一样，都是要让圈子外面的人欣赏。给自己看的书是末，给别人看的书才是本，志武教授这本《金融的逻辑》是写给别人看的，这样的书在中国金融学界寥寥无几，所以我来推荐一下，因为物以稀为贵。
志武教授的书其实不需要我推荐，酒香不愁巷子深，好书是不会被埋没的。我和他都对市场上流行的金融八股和金融八卦非常反感，是因为我自己都想写，他写的比我好，所以才推荐给大家。内容我不评价，留给读者自己去评价吧。 ]]> http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258337801#comment 0 Mon, 16 Nov 2009 01:19:38 GMT http://622004647.qzone.qq.com/blog/1258337801